一、行情回顾

　　2月聚烯烃市场先跌后涨。节前市场情绪较为乐观，期货价格快速上涨，节后首日冲高回落，后因需求恢复不及预期，期现价格持续回调。元宵后油价企稳回升，下游复工节奏加快，工厂低位补库需求释放，盘面震荡企稳回升，但受新产能投产及油价下跌影响，市场反弹高度仍被压制。

　　图1：塑料主力基差

　　数据来源：wind，国信期货

　　图2：PP主力基差

　　数据来源：wind，国信期货

　　二、基本面分析

　　1．新线投产利空落地，关注存量装置检修力度

　　2月份聚烯烃企业检修增加，行业开工负荷环比下滑，尤其是PP市场因丙烷脱氢装置亏损降负力度较大。卓创数据显示，截止2月24日当周PE、PP装置开工率分别为84.14%、80.43%，环比增长2.21个百分点、5.47个百分点。

　　图3：PE周度开工（%）

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　图4：PP周度开工（%）

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　去年底防疫政策放松后，市场悲观情绪得到扭转，下游及贸易商纷纷补库，上游生产企业库存降至低位。春节期间石化累库低于往年，元宵后下游复工加快，叠加原料价格大幅回落，工厂低位补库意愿增加，2月中旬起两油库存持续下降。截止2月24日，卓创统计口径下两油库存在68.5万吨，而去年同期大约97.5万吨。目前来看，3月份供应增量主要来自新产能释放，广东石化120万吨PE、50万吨PP已顺利投产，海南炼化60万吨PE、50万吨PP已成功开车，国内供应预计维持高位，关注存量装置检修力度。

　　图5：烯烃两油库存

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　图6：PP贸易商库存

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　2．海外检修缓解进口压力，PP出口有望增长

　　2月份亚洲及中东地区乙烯装置检修较多，外围烯烃市场供应缩减，美金货源价格持续走高，而国内因处于春节后需求恢复阶段价格表现较弱，内外盘价差持续倒挂，PE进口窗口关闭。目前来看，3月份海外计划检修仍然较多，外围市场供应整体偏紧，外商对华报盘较少，预计1季度国内进口维持偏低水平，但后续随着海外供应恢复，PE进口压力或将回归，尤其需要关注美国货源对亚洲市场的冲击。

　　图7：LL区域价差（美元/吨）

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　图8：HDPE区域价差（美元/吨）

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　图9：LDPE区域美金价格

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　图10：美国PE月度进口（万吨）

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　去年四季度海外需求明显走弱，外盘价格跌幅高于国内，PP出口窗口持续关闭，而进口端大致平稳，净进口量同比出现大幅增长。进入新年后，海外检修导致供应减少，且东南亚需求有所好转，外盘价格逐步走强升水国内，内外价差重新倒挂，2月份进口市场关闭，出口窗口再度开启，预计1季度净进口量环比将有较大幅度回落，关注后续内外盘价差变化。

　　图11：PP区域价差（美元/吨）

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　图12：PP区域价差与出口量

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　3．下游开工稳步提升，关注旺季需求成色

　　元宵节后下游复工节奏加快，开工负荷明显提升，截止2月24日，线性农膜、包装膜开工率分别为41%、60%，低压下游开工在43%-48%之间。目前包装膜生产恢复较好，3月份农膜也将进入消费旺季，PE膜料需求预期向好，管材开工有望跟随地产回暖，关注实际需求兑现情况。

　　图13：PE下游农膜开工

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　图14：PE下游包装膜开工

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　PP方面，今年多数工人返乡过年，节后初期下游复工较慢，但目前基本恢复正常，行业开工率明显提升，截止2月24日，下游塑编、注塑、BOPP开工负荷分别为54%、60%、52%。细分来看，目前塑编及注塑库存相对健康，而BOPP因假期未明显降负，成品库存累积至偏高水平，短期面临去库压力，关注新订单跟进情况。

　　图15：PP下游BOPP开工

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　图16：BOPP成品库存

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　4．月间价差偏强，P/L或有阶段修复机会

　　月差方面，目前广东石化及海南炼化已经投产，但因国内存量装置负荷下滑及海外检修增加，供应增量压力或低于预期，加之下游需求环比改善，短期5/9月间价差走势偏强，但4月份供应预期恢复（检修装置重启）月差可能转弱。P/L价差方面，今年PP投产压力高于PE，年内看L整体会强于PP，但PP出口打开及PDH装置降负减轻短期供应压力，且P/L价差已处于近年偏低水平，后续价差或有阶段修复机会。

　　图17：塑料5/9跨期价差

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　图18：P/L价差

　　数据来源：卓创，wind，国信期货

　　三、结论及建议

　　供应方面，元宵后下游复工加快，叠加原料价格回落，工厂补库意愿增加，2月中旬起两油库存持续下降。截止2月24日，卓创统计口径下两油库存在68.5万吨，而去年同期大约97.5万吨。3月供应增量主要来自新产能释放，广东石化顺利投产，海南炼化成功开车，国内供应预计维持高位，关注存量装置检修力度。进出口方面，海外计划检修较多，外围供应整体偏紧，预计1季度PE进口量偏低，而PP出口窗口开启，预计PP净进口量环比预期回落。

　　PE需求，元宵节后下游复工节奏加快，开工负荷明显提升，截止2月24日，线性农膜、包装膜开工率分别为41%、60%，低压下游开工在43%-48%之间。目前包装膜生产恢复较好，3月份农膜也将进入消费旺季，PE膜料需求预期向好，管材开工有望跟随地产回暖，关注实际需求兑现情况。

　　PP需求，今年多数工人返乡过年，节后初期下游复工较慢，但目前基本恢复正常，行业开工率明显提升，截止2月24日，下游塑编、注塑、BOPP开工负荷分别为54%、60%、52%。细分来看，目前塑编及注塑库存相对健康，而BOPP因假期未明显降负，成品库存累积至偏高水平，短期面临去库压力，关注新订单跟进情况。

　　目前来看，新产能陆续开车，但存量产能负荷下降，海外供应整体偏紧，1季度进口量偏低，PP出口窗口阶段开启，短期供应无明显增量，下游开工继续提升，工厂低位刚需采购，高价成交仍有抵触，短期向上驱动略显不足。中期看供需预期双增，低利润及检修预期下供给端保持弹性，需求预期进入验证期，市场回调到位后逢低有做多机会，关注油价走势及需求兑现情况。

　　风险提示：原油价格大跌、需求恢复低于预期。

　　国信期货 贺维