东证衍生品研究院

　　季度报告——豆粕

　　牛市已来？变数仍多

　　★国内进口大豆成本上升

　　巴西大豆产量预估不断被下调、巴西国内大豆压榨需求向好、叠加农户存储大豆延缓销售压力等，今年巴西CNF升贴水自2月开始持续上行。由于USDA展望论坛对美国24/25年度面积和单产预估已经非常乐观，市场认为未来边际变化将以利多为主，CBOT大豆也止跌企稳。综合影响下国内进口大豆成本有所抬升。

　　★豆粕短期去库，但二季度供应将明显增加

　　从大豆进口量来看，我国一季度供应难言紧张，但3月中旬开始市场对于供应的担忧却愈演愈烈。和去年4月类似，有关GMO证书下发、进口大豆卸船不畅的传言不绝于耳，市场担忧大豆进口及压榨不及预期。补库需求也促成了3月现货及基差的上行。但随着后期进口大豆到港及油厂开机回升，预计豆粕现货基差仍将承压下行，重点需把握节奏。

　　★后市展望

　　展望后市，接下来国际市场的关注重点是美国24/25年度面积、天气及作物生长情况，现在断言趋势性上涨行情到来显然为时过早，除非美豆产量显著不及预期。国内豆粕也是如此，我们不认为趋势性上涨行情已经到来。买船数据显示4-5月国内进口大豆供应充足，3月以来盘面榨利改善令油厂增加远期买船、逻辑上也是增加远期供应，而养殖能否如期向好还需不断验证。不过短期需要密切留意的是进口大豆卸船及油厂压榨情况。策略上，单边操作不确定性极大，USDA报告、美豆生长季天气等关键变量的可预测性都很低，市场多以寻找安全边际做多为主。套利上可关注9-1正套逢低布局，目前价差处于统计区间的相对低位，相对风险较小，又不会错过可能的天气市行情。

　　★风险提示

　　宏观风险，政策风险，产地天气风险等

　　报告摘要