来源：紫金天风期货研究所

• 受益于投资者押注美联储将结束本轮加息周期以避免经济衰退，上周伦敦金现货价格上涨2.2%到$1980.7/oz，与此同时，美元指数下跌1.9%，创下7月中旬以来最大单周跌幅；10Y UST收益率下行21.5bps，在4.5%附近徘徊。当前联邦基金期货计入了2024年全年93.3bps的降息预期，然而当前的经济数据并非一味地显示美国经济颓势，反而是“金发姑娘”式软着陆（GDP保持增长、失业率不高、通胀威胁低）正在形成，这将有助于美元经历一周的动荡后企稳，伦敦金的涨幅亦将受到压制。

• 市场可能过于急切拥抱降息。虽然美联储不太可能继续加息，但考虑到UST下行、金融条件相应放松，且零售销售数据高于预期、失业率维持低位，经济前景并非一边倒地指向衰退，美联储必须保持鹰派论调，直到通胀放缓被更多房屋租金、二手车价格以及劳动力市场数据验证。短期来看，70~80bps的全年降息幅度可能是更加合适的。

• ONRRP的使用量有望回归。11月前两周，money market的加权平均久期WAM从3天上升至33天，当久期被延长时，意味着他们从ONRRP中撤离资金转向T-bills等较长期的债券。然而，近期3M T-bills与OIS的利差再度回归至0附近，当8月、9月利差达到这样的水平时，money market会暂停购买T-bills、投入ONRRP上。缩短久期将不利于UST利率的下行，同时压制金价上涨。

海外主要利率

2024年全年的降息幅度升至92.4%

• 上周终端利率下行6,1bps至5.332%，24年3月份前的降息可能性被抬高到30.5%，2024年全年的降息幅度升至92.4bps。上周市场定价降息升温的原因之一是10月的通胀数据偏冷（headline CPI mom0，预期0.1%；core CPI mom0.2%，预期0.3%）、其二是一系列公布数据例如工业产出mom -0.6%、制造业产出mom -0.7%、周度初请失业金231k、NAHB住宅市场指数34均显示出美国经济在边际下滑。此外，零售销售数据mom -0.1%，且前两个月数据均被上修，指向软着陆正在可能发生。

数据来源：wind，紫金天风期货研究所

收益率曲线牛平

• 上周10Y UST受经济数据边际走弱影响下降21.5bps至4.439%，短端2Y UST同期下跌15.3bps至4.894%，下降幅度小于长端，期限溢价收敛10bp至6.67bps，收益率曲线牛平。期限溢价走低的原因可能来自于联储官员分歧的消散。自11月份市场利率从高点回落、金融条件相应放松后，联储官员的发声以鹰派为主，其中包括旧金山联储行长Mary Daly（有投票权）“过早宣布抗击通胀取得胜利，然后又不得不再次加息，将危机美联储信誉”；波士顿联储行长Susan Collins（无投票权）“尽管通胀取得可喜进展，但决策层不应将进一步收紧政策的可能性排除在外”

数据来源：wind，紫金天风期货研究所

T-bills/OIS spread归0，ONRRP使用量有望回归

• 上周ONRRP的使用量下降至9358亿美元，自23年高点回落超过1万亿美元。不过，随着3M T-bills和OIS swap的利差重新贴近0时，货币市场基金有望暂停购买T-bills，而将现金投资于ONRRP上，后续过剩流动性收敛的速度可能会明显放慢。

• SVB风险事件期间新设立的银行定期融资计划BTFP使用量攀升至1129亿美元，创下该工具设立以来新高，显示中小银行流动性偏紧。

数据来源：wind，紫金天风期货研究所

国债净多头投资者情绪连续6周整体上行

• JPM国债净多头投资者情绪从10月份开始连续六周整体上行，显示净多头投资者对10Y UST在4.5%以上的位置充满盈利的信心。

• 截止11.14的持仓数据显示2Y情绪偏多、10Y情绪偏空。2Y空头净持仓减仓65612手至1388094手；10Y空头净持仓增仓57267手至661766手。

数据来源：wind，紫金天风期货研究所

美国实际利率

• 5年期和10年期TIPS收益率下行，5年期TIPS收益率于周五收于2.22%，较前周下行15bps；10年期TIPS收益率于周五收于2.16%，较前周下行13bps。

数据来源：wind，紫金天风期货研究所

美元指数与流动性

美元指数主要成分

• 上周美元指数与黄金价格反向变动，黄金上涨2.2%，美元下跌1.88%，创下7月中旬以来最大跌幅。

数据来源：wind，紫金天风期货研究所

美元指数持仓

• 上周美元指数总持仓减少，非商业多头持仓环比减少595张至2.73万张，非商业空头持仓环比减少858张至0.75万张，多头力量主导；从持仓占比来看，非商业多头持仓占比为70%，较上周上升，空头持仓占比为19%，较上周下降。

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

离岸美元流动性

• 上周日元3个月Basis Swap与欧元3个月Basis Swap环比小幅上升，离岸美元流动性缓解紧张情绪。

数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

通胀高频指标

通胀预期

• 上周铜金比升至4.19，铜价、金价均上涨，铜价上涨幅度大于金价，显示全球总需求动能上升。

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

比价与波动率

黄金各类比价

• 金银比震荡走低，主要因为上周黄金上涨幅度较小；金铜比小幅走高，主要因为上周黄金涨幅小于铜;金油比环比走高，主要原因油价下跌幅度较大。

数据来源：Wind,紫金天风期货研究所

黄金与主要资产相关性

• 从滚动相关性的角度来看，黄金与原油、美元指数的相关性均走高，黄金与铜的相关性走低。

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

价差与比价

• 上周黄金内外价差走扩，白银内外价差大幅走阔，近期美元走强对贵金属内外比价的影响变大。

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

库存、持仓

黄金白银库存

• 库存方面，上周COMEX黄金库存为1988.29万盎司，环比减少0.11万盎司，COMEX白银库存减少至26711.94万盎司，环比增加113.28万盎司；上周SHFE黄金库存约为2.83吨，环比持平，SHFE白银库存减少至1036.4吨，环比减少96吨。

数据来源：Wind,紫金天风期货研究所

黄金白银ETF持仓

• SPDR黄金ETF持仓环比增加15.3吨至883.43吨，目前持仓规模位于10年来中位数附近；

• SLV白银ETF持仓环比减少132.5吨至13595.47吨，目前处于中位偏高水平。

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

COMEX黄金持仓（滞后一周）

• 上周COMEX黄金总持仓增加2287手至48.7万手，其中非商业多头持仓减少0.73万手至25.4万手，空头持仓增加0.4万手至9.9万手，显示黄金配置的空头力量在增加；

• 持仓占比方面，非商业多头持仓减少到52%附近，非商业空头持仓占比减少至20%附近。

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所