来源：华泰证券宏观研究

核心观点

2025年10月1日，美国两党未能达成妥协，美国政府暂时关门，与此前预期一致（参见《若美国政府10月1日暂时关门，影响几何？》，2025/9/28）。历史经验显示，政府关门能够促成两党妥协，一般在两周内得到解决。基准情形，我们维持此前判断，共和党可能对民主党做出一定让步，政府可能两周内恢复运作，但风险情形下，也不排除本次政府关门时间更长的可能性。政府关门对增长产生一定拖累，还会导致本应10月3日和10月15日发布的非农、CPI等数据被推迟，市场波动性短期或有所上行。政府关门凸显了美国政治极化和财政可持续性等矛盾，往前看，随着两党在财政问题上的矛盾激化，政府关门可能更为频繁，美债风险溢价可能易涨难跌。

北京时间10月1日中午十二点，美国政府暂时关门，为2019年以来首次。如前所述（参见《若美国政府10月1日暂时关门，影响几何？》，2025/9/28），本次拨款法案斗争的焦点是医疗补助削减，特别是原定于2025年底到期的增强型保费税收抵免（Enhanced Premium Tax Credits，简称 ePTC）。民主党或希望利用政府关门推动共和党永久或暂时延长ePTC，并弥补2025年3月政府关门风波中对共和党让步造成的领导层形象冲击。共和党或认为民众会将政府关门责任归咎于民主党，且政府关门可以成为削减政府规模的机会。9月30日，特朗普会见民主党参众两院领袖后虽然表达出就医疗补助进行谈判的意愿，但两党何时能够达成妥协仍有较大不确定性。从历史经验看，短暂（2周左右）博弈后，共和党可能在暂时延长ePTC问题上对民主党做出让步，两党达成妥协并通过短期融资法案，结束政府关门。但考虑到民主党和共和党均维持强硬立场，不排除出现风险情形：两党持续无法达成妥协，最终导致政府关门持续时间更长。目前博彩市场的定价显示，两周内结束政府关门的概率在60%左右，但由于政治极化加剧，金融市场对关门时间更长也不无担忧（图表1）。

政府关门后，75万联邦雇员将无薪休假，对经济产生一定短期影响。政府关门会意味着所有政府部门停摆，社保等强制性支出可以继续运行，而部分被认为是“必要”的职位也将无薪工作。但与此同时，大量依赖国会年度拨款的联邦雇员需要无薪休假。根据CBO估计，无薪休假的联邦雇员规模将达到75万，接近联邦雇员的四分之一。1970年代以来，美国政府关门平均持续时间为8天，2000年以来持续两周以上的两次关门分别是2013年（16天）、2018/19年（34天）（图表2）。政府关门将对经济增长短期产生拖累，但在下个季度回补，通常没有长期经济影响。从宏观经济影响上，政府关门期间，政府雇员停薪导致其收入与开支下降、政府将暂停购买商品与服务。平均来看，关门一周对当季GDP季环比增速的拖累约为0.1pp左右，2013年、2018年关门对当季GDP增速的拖累分别为0.25pp、0.6pp，但重新开放后大部分GDP损失会在随后的季度中回补。从市场表现来看，政府关门期间标普500指数涨跌不一，美债方向性也并不明显，但美元整体走弱（参见《美国政府再度面临暂时关门风险》，2023/9/26）。

历史上，政府关门时间平均持续8天，所以，短期也需关注本次政府关门对统计数据发布的影响，特别是原定于10月3日发布的非农数据，但可能不会影响联储10月或大概率降息的决策。目前BLS已确认将在政府关门期间暂停数据收集与发布工作[1]，一系列政府经济数据将面临延迟发布风险（图表3）。以2013年为例，政府关门时间达到16天，彼时10月公布的9月非农、CPI/PPI、零售、三季度GDP初值、PCE等均延迟发布1-3周左右，11月公布的10月数据也延迟1-2周左右（图表5）。因此，若本次关门持续2周以上，原定于10月3日公布的非农数据或需至10月20日以后公布，但具体时间仍存在高度不确定性。在此期间，可利用如ADP就业、ISM PMI等私营部门提供的数据辅助判断美国经济变化，此类数据对市场短期的影响也可能更大（图表4）。

特朗普威胁在政府关门期间进一步裁减联邦雇员，如果落地则将加大政府关门的负面冲击。政府关门期间无薪休假的雇员通常在政府关门结束后会补发工资，重新被召回。除非政府关门时间较长，否则不会对新增非农就业产生影响。但是特朗普多次威胁可能借着本次政府关门来实现永久性裁减联邦雇员[2]，如果落地，可能会对就业市场和短期经济数据产生更大影响。但考虑到年初以来，联邦就业已经大幅削减，预计联邦就业进一步裁减的空间相对有限（图表6）。

向前看，本次关门作为美国政治极化与财政可持续性等长期问题的短期集中显现，指示美债风险溢价或易涨难跌。本次关门中，共和党或为实现自身政治议程而拒绝妥协，民主党特别是其领导层为挽回此前3月关门风波中配合共和党的“形象”，也态度强硬。而在美国政治极化的背景下，两党为博取自身政治资本，无关具体事务本身，妥协选项的权重或逐步下降，此类风波与风险将在此后持续扰动市场。此外，本次关门部分印证了“大而美”法案中减支落地难度较大，且美国政治极化将政府关门“武器化”，长期美国财政可持续性担忧加剧。本次民主党已通过不配合共和党CR的方式来阻挠“大而美”法案中削减医疗补贴落地，在削减开支较难落地叠加减税难以回撤的组合下，美国财政或进一步“无序”扩张，加剧财政可持续性担忧，则美债风险溢价或将延续上行。

风险提示：美国政府关门时间超预期，金融市场波动超预期。

[1] 负责监管美国劳工统计局 (BLS) 的美国劳工部发布了最新指南，确认该统计机构将在拨款中断期间暂停所有运营并停止数据收集。指南规定，政府停摆期间不会发布定期发布的经济数据。

[2] OMB在9月28日发布的备忘录中也表示，应优先考虑裁减与总统优先事项不一致的项目/活动，https://www.opm.gov/policy-data-oversight/pay-leave/reference-materials/special-instructions-for-agencies-affected-by-a-possible-lapse-in-appropriations-starting-on-10-1-2025

主要图表

文章来源

本文摘自2025年10月2日发布的《美国政府如期关门，后续如何？》

易峘 研究员 SAC No.S0570520100005 | SFCAMH263

胡李鹏 研究员 PhD SAC No.S0570122120062 | SFC BWA860

赵文瑄 联系人 SAC No.S0570124030017