转自：中邮证券研究所

核心观点

美国关税再度出现反复，但目的更多是出于特朗普“交易的艺术”。5月23日，特朗普威胁自6月1日起对欧盟商品征收50%关税，此时距离90天暂缓期满还有一个多月。同日美国财长贝森特表示，4月初提出的90天暂停是基于真诚的谈判。特朗普认为欧盟的提议质量不高，希望这样做能激励欧盟采取行动。北京时间26日凌晨，特朗普表示已与欧盟委员会主席冯德莱恩通话，同意将50%关税的实施期限推迟至7月9日，即4月9日开始的90天暂缓期结束时。

周四，美国国会众议院以215票赞成、214票反对、1票弃权，通过了财政和税改“和解法案”。国会预算办公室的最新预测显示，这项法案将在未来十年内使美国政府债务增加2.4万亿美元，而当前债务规模已经超过36万亿美元。预计该法案在参议院将面临进一步修订，争议焦点或集中在医疗保险条款以及州和地方税扣除方面。国会领导人希望能在7月4日前将最终方案提交给总统特朗普，以便在财政部资金消耗殆尽之前及时提高债务上限。财政部此前曾警告，资金最早可能在8月枯竭。

虽然预计和解法案有望推动宏观叙事从关税转向财政刺激，但对赤字的担忧令市场情绪复杂。受此影响，上周美元指数进一步走弱。我们回顾历史美元周期发现，在贬值阶段，权益资产表现良好，其中非美股市明显优于美股；大宗商品如铜、黄金、原油等亦呈现上涨趋势。

一

海外宏观数据跟踪

1.1 上周重要事件与数据跟踪

美国关税再度出现反复，但目的更多是出于特朗普“交易的艺术”。5月23日，特朗普威胁自6月1日起对欧盟商品征收50%关税，此时距离90天暂缓期满还有一个多月。同日美国财长贝森特表示，4月初提出的90天暂停是基于真诚的谈判。特朗普认为欧盟的提议质量不高，希望这样做能激励欧盟采取行动。北京时间26日凌晨，特朗普表示已与欧盟委员会主席冯德莱恩通话，同意将50%关税的实施期限推迟至7月9日，即4月9日开始的90天暂缓期结束时。

周四，美国国会众议院以215票赞成、214票反对、1票弃权，通过了财政和税改“和解法案”。国会预算办公室的最新预测显示，这项法案将在未来十年内使美国政府债务增加2.4万亿美元，而当前债务规模已经超过36万亿美元。预计该法案在参议院将面临进一步修订，争议焦点或集中在医疗保险条款以及州和地方税扣除方面。国会领导人希望能在7月4日前将最终方案提交给总统特朗普，以便在财政部资金消耗殆尽之前及时提高债务上限。财政部此前曾警告，资金最早可能在8月枯竭。

虽然预计和解法案有望推动宏观叙事从关税转向财政刺激，但对赤字的担忧令市场情绪复杂。受此影响，上周美元指数进一步走弱。我们回顾历史美元周期发现，在贬值阶段，权益资产表现良好，其中非美股市明显优于美股；大宗商品如铜、黄金、原油等亦呈现上涨趋势。

1.2 本周重要数据与事件

二

美联储观点跟踪

1. 美联储副主席杰斐逊：

中央银行已准备好提供流动性，确保金融稳定；降低道德风险和维护货币储备是关键。当下贴现窗口稳健，未来将继续保持稳定状态。当下美联储政策处于良好状态，但面临来自政府政策的风险；控制通胀十分重要，需警惕持续的价格上涨。现在判断政策如何影响劳动力市场为时尚早，建议等待并观察政策发展再做判断。

2.纽约联储主席威廉姆斯：

当前经济数据较好，就业接近充分，劳动力市场处于平衡，通胀缓慢下降。美元作为全球储备货币地位稳固，投资者对美国市场依然看好，核心固收市场运行良好。

消费韧性强，但消费者谨慎情绪和贸易不确定性可能对经济带来负面影响。美联储缩表之路依然漫长，缩表不会影响市场价格。货币政策略有限制性但处于良好位置，预计6、7月后经济逐渐明朗。

3.圣路易联储主席穆萨莱姆：

货币政策目前状况良好，通胀预期稳定时应平衡应对通胀与失业。如果通胀预期变得不稳定，美联储应优先考虑物价稳定，保持政策灵活。美联储做出政策决定不考虑政治因素，其独立性是保持通胀预期稳定的关键。

美国经济潜力依然存在，劳动力市场稳定，通胀依然高于2%的目标，长期通胀预期依然稳定。贸易局势和关税可能导致劳动力市场走软，对通胀的影响期限仍待观察。在高度不确定性下，企业和家庭决策受影响，对经济前景影响重大。劳动力增长仍持续，部分行业出现劳动力短缺。

4.芝加哥联储主席古尔斯比：

50%的欧盟关税将对供应链造成严重冲击，企业普遍担忧持续的关税可能扰乱供应链，导致价格上涨。最高法院似乎承认了美联储独立的重要性。短期内美联储需要等待局势明朗后再做行动。美联储将关注长期收益率的上升对实际经济活动产生直接影响和关税对经济可能产生的滞涨影响。

当下无需过度担忧金融稳定，利率仍处于历史区间内。美国财政稳定性出现危机会使利率走高。美国经济在市场波动下依然强劲。如果关税和不确定性不对通胀构成威胁利率最终可能会下降，因此在未来10到16个月内仍有可能降息。

5.亚特兰大联储主席博斯蒂克：

尽管通胀未达预期目标，但美国国债市场表现良好。穆迪评级下调可能对美国经济和金融市场产生广泛影响，包括资金成本和国债需求。国债市场的进一步不稳定将增加不确定性。随着美联储寻求更多透明度，不确定性上市会导致美联储政策的进一步推迟。美国经济活动将放缓，就业市场尚未出现大变化，企业需求依然强劲，足以支撑其现有员工规模。美联储需要对前景更加确定后进行决策。

关税政策的不确定性和延长过渡期可能影响消费者行为和经济前景，具体影响还需观察。消费者的财务状况恶化，可能不及疫情前水平，家庭对价格更加敏感。目前美国的关税水平有所改善但仍处高位，前景依然不明确。

预计今年可能只降息一次，因为了解关税政策需要时间。

6. 克利夫兰联储主席哈玛克：

经济情绪数据令人担忧，巨大不确定性对经济活动造成沉重压力。白宫税收法案使预测变得复杂，特朗普政府贸易、移民等政策的净效应仍不明朗，但未来的政策措施可能抵消贸易政策的影响。

目前美联储不会做出行动应对贸易政策带来的影响，但在通胀及失业方面可能面临挑战。通胀预期保持在相当稳定的水平，如果发生变化，美联储可能会采取行动。未来可能出现滞涨。

7. 美联储理事沃勒：

市场关注财政政策，期待财政纪律加强。当前经济表现良好，政策方向正确。关税影响尚不明显，若关税接近10%，下半年经济仍能保持稳定。关税被视为一次性价格上涨，对通胀影响有限，市场关注财政政策，期待财政纪律有所加强。若关税下降，预计美联储将在下半年降息。

证券研究报告《中邮证券-海外宏观周报：市场开始关注美国减税》

对外发布时间 ：2025年5月26日

报告发布机构：中邮证券有限责任公司

分析师:李起  SAC编号:S1340524110001

研究助理:高晓洁 SAC编号:S1340124020001

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（转自：中邮证券研究所）