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策略

如果特朗普要求中国加大进口

事件

特朗普2.0贸易政策下，除了出口端的下行风险，进口端的冲击也不容忽视。为了保护美国国内产业的发展以及带动美国国内出口，特朗普可能要求与中国进行新一轮的贸易谈判，要求中国进口更多美国产品，导致中国国内供给增多，阻碍温和再通胀进程。

观点

1、特朗普1.0《中美经济贸易协议》，还剩多少未完成？

《中美经济贸易协议》（下称协议）中，中国需在2020-2021年内，在2017年进口水平的基础上，新增进口不少于1621亿美元，合计约为3818亿美元。由于疫情、全球经济下行等因素，2020-2021年,中国仅完成协议进口额的63.2%。其中农产品完成率最高，达到78.3%；制成品约为62.5%；能源品最低，仅为47.2%。特朗普上任后，中国可能要继续履行协议。

2020-2021年，对美进口未完成总额（存量+新增）约1405亿美元。其中农产品最少，约为175亿美元，占比12.5%，能源品、制成品分别约为348亿、881亿美元，分别占比24.8%和62.7%。若中国完全继续履行协议要求，中国拟新增对美进口约占2023年中国对美进口的112.7%，约占2023年中国全部进口的8.3%。

2、如果继续履行协议，对国内的供给冲击可能体现在哪些方面？

未完成部分中制成品占比最大，预计制成品仍是后续中美谈判的重心。农产品中的大豆以及能源品中的原油石化受到强制进口影响更大，可能造成一定价格下行压力；制成品中，关注汽车、机械、钢材等国内供应优势的产业可能受到的进口冲击，造成潜在的供给过剩。具体来看：

1）农产品：大豆是农产品博弈重点。上一轮中国对美进口猪肉、玉米、小麦、高粱等农产品均超额完成。未完成的部分主要是大豆，要求中国进口大豆可能成为新一轮谈判中美国的核心诉求。

2）能源品：原油石化是核心产品，关注中国原油需求和美国产能扩张规模。一方面，特朗普上台后将进一步支持传统能源，扩大页岩油开采，需要中国承接过剩原油供给；另一方面，在上一轮所有能源品中，相较液化天然气、煤炭等，中国对美原油进口协议完成度低。

3）制成品：汽车、机械等中国优势制造业进口完成难度大。制成品是美国要求中国进口最多的部分，但上一轮中国对美进口工业机械、电气设备、汽车、飞机、钢材等均远低于协议总额。主要缘于中国此类产品强大的供应优势，无需过度依赖进口，大量进口会导致国内供给过剩。

芯片、半导体等自主可控链条仍具有较大投资机会。上轮中国对美国进口半导体及其制造设备是为数不多完成度高甚至超额的产品，主要原因在于美国为封锁中国核心技术发展对华设置的进口额度相对较低，预计后续美国仍会紧缩对华薄弱行业供应，自主可控仍有上升和投资空间。

但如果特朗普政府未来放开低端半导体芯片向中国的出口，可能对中国国内低端半导体芯片生产企业造成巨大负面冲击。

3、如果继续履行协议，我们更担心物价企稳受拖累

如果特朗普2.0继续履行未完成协议，美国进口大幅增加，我们担心我国供给端会受到冲击，可能会拖累物价企稳。2020-2021年的进口增加，加速了当时CPI下跌。本轮PPI从2022年10月陷入负增-2024年10月，共计24个月。回顾上一轮PPI长期走低在2012-2016年，2012年以来我国产能过剩问题逐步显现，2015年国际大宗商品价格走低，导致国内物价持续低迷，并非体现在CPI，而是PPI长期走低。从2012年3月我国PPI陷入负增-2015年9月触底-2016年9月转为正增，共历时54个月。

当前，正处在温和再通胀的关键时期，我们担心类似的情况会再次出现，扰乱我国后续温和再通胀节奏。比如：强美元下的国际大宗商品价格走低，以及即将有可能增多的进口导致国内供给过剩。

1）当前由于美元的强势以及全球经济需求较弱可能导致以美元计价的大宗商品价格承压，后续对美进口的强制性增加可能导致一定输入性通缩，尤其是对于农业、能源等相关大宗商品。

2）对美大幅进口会显著增加国内供给压力，尤其是国内生产能力较强的部分制成品，会有潜在的供给过剩。

风险提示：地缘政治风险；美国经济衰退；国内经济增长不及预期等。

（分析师 陈李、陈梦）

特朗普冲击与“特朗普交易”

 ——全球大类资产观察（11.1-11.15）

近两周市场呈现出明显的特朗普交易特征：

1、股市：除美股以外的各国股市相对承压，特朗普普征关税政策使各国经济增长预期明显下降，内需压力骤升，压制各国股市表现；且美国和其他国家的利差再次走阔，资本回流美国；

2、债券：特朗普的关税+宽财政+控制移民，导致再通胀预期升温，美债利率加速上升；

3、汇率：美元强势上涨，压制日元、人民币、欧元等各类货币表现，日元再次逼近160大关，而人民币也重回7.20以上；

4、商品：全球大类资产如铜、黄金等明显回调，除了供需面的因素以外，美元的上涨也压制了以美元计价的各类商品表现，尤其前期大幅上涨的黄金因美元上涨以及特朗普结束地缘政治的强烈预期显著回调。

风险提示：特朗普政策不确定性；美国经济出现衰退；地缘政治风险；国内经济复苏节奏不及预期。

（分析师 陈李、陈梦）

行业

北交所：

温和技术性回调，蓄力新一轮行情

北交所市场表现

行情回顾：本周北证50指数下跌3.38%，北证A股有限回调：截至2024年11月15日收盘报1344.33，较上周收盘价下跌3.38%；板块比较来看，沪深300指数较上周收盘价下跌3.29%；创业板指数下跌3.36%；科创50指数下跌3.78%。

北证A股板块对比：截至2024年11月15日，北证A股成分股共257个，平均市值达26.41亿元。从流动性表现来看，本周北证A股日均成交额达359.30亿元，较上周下跌27.89%。日均换手率为11.42%，环比-5.12pct。综合来看，北证A股在换手率等指标方面显著优于科创板、上证主板等，但在成分股个数、平均市值和交易量等方面仍有待提升。

行业重要新闻：

财政部等三部门发布楼市税收优惠新政：公告明确加大住房交易环节契税优惠力度，积极支持居民刚性和改善性住房需求；降低土地增值税预征率下限，缓解房地产企业财务困难。将现行享受1%低税率优惠的面积标准由90平方米提高到140平方米，并明确北京、上海、广州、深圳4个城市可以与其他地区统一适用家庭第二套住房契税优惠政策。调整后，在全国范围内，对个人购买家庭唯一住房和家庭第二套住房，只要面积不超过140平方米的，统一按1%的税率缴纳契税。同时将各地区土地增值税预征率下限统一降低0.5个百分点，在城市取消普通住宅标准后，对个人销售已购买2年以上（含2年）住房一律免征增值税。

证监会发布《上市公司监管指引第10号——市值管理》：《指引》要求上市公司以提高公司质量为基础，提升经营效率和盈利能力，并结合实际情况依法合规运用并购重组、股权激励、员工持股计划、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购等方式，推动上市公司投资价值合理反映上市公司质量。《指引》明确了上市公司董事会、董事和高级管理人员等相关方的责任，并对主要指数成份股公司制定市值管理制度、长期破净公司披露估值提升计划等作出专门要求。同时，《指引》明确禁止上市公司以市值管理为名实施违法违规行为。

“十四五”以来获批国产创新药市场规模达1000亿元：2024中国医药工业发展大会与上海国际生物医药产业周11月16日在上海举行。大会公布数据显示，“十四五”以来，我国国产创新药数量和质量齐升，共有113个国产创新药获批上市，是“十三五”获批新药数量的2.8倍，市场规模达1000亿元。“十四五”以来，我国高端医疗器械加速创新突破，中国企业开发的创新医疗器械共165个获批上市，产品融合运用深度学习、磁悬浮、增材制造等前沿技术。“十四五”期间，我国共有规模以上医药工业企业13万家，可生产2万余种药品及医疗器械。

观点

北交所短期选取稳健投资策略，建议关注具备估值性价比的绩优个股。主要基于：1）2024年9月底以来多项重磅政策同时推出，带动市场交投情绪高涨，北交所估值水平显著提高，需警惕追高带来的震荡风险。2）在经济弱复苏大背景下，建议关注基本面情况良好、未来业绩增长较为可观且估值水平相对低位的个股。

投资建议： 截至11月15日，北证A股/创业板/上证主板/深证主板/科创板PE分别为61.36x/59.07x/12.89x/30.88x/126.75x。北证A股处于短期技术性回调、企稳拉升的局面。

风险提示：政策风险、流动性风险、企业盈利不达预期风险。

（分析师 朱洁羽、易申申、余慧勇）