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曹恒润

管理学博士,牛津大学金融EMBA，海证投资总经理。

擅长资金管理、概率投资及对冲交易。曾经担任期货公司高管及多家大型私募机构顾问，受聘国内多家大型企业的风险控制专家。培养出多名行业内知名操盘手，对培养操盘手系统交易有自己的独道之处。

聂磊

江苏常州人，现居江苏苏州。7年期货从业经历，海证投资董事、投资总监。上海君数投资管理公司及旗下雷和投资管理中心，首席投资顾问。

擅长对冲套利交易，曾经创造了2年从6万到1000万的交易记录。

对期货市场的理解是：大道至简。

海证投资实盘账户，2012年9月24日-2013年7月22日，10个月时间，累计收益率39.53%，最大回撤2.79%

访谈精彩语录：

发现这是一个资金游戏，感觉比较刺激。

期货交易说到底，还是概率和盈亏比的问题。

单边投机是对价格走势的判断，双边套利是对差价走势的判断。

做套利的风险也是比较大的，但和单边投机的风险比还是要小很多。

从六万做到一千万确实是套利做出来的。

当时我们的交易模式和传统意义上的套利还是有一些区别，我们关注更多的是当日盘面的一些波动。

虽然对不合理的差价的把握也不是那么容易，但是相对比把握价格的高低要容易些。

套利的风险有：基本面变化的风险、资金拉动的风险、资金管理的风险。

很多人认为做套利资金管理相对可以宽松一点，事实上很多人就倒霉在这上面。

亏损的经历，就像教训，血的代价一样，会让你总结出相对完善的风控手段。盈利的经验，就像是成功的喜悦一样，它会使你在过程中间去总结盈利的模式。

风控手段是防守，盈利模式是进攻。

我们的交易风格是在做好防守的情况下去争取好的进攻。

基本面看供需状况、消费库存比、注册仓单、隐性库存、现货报价、收储、抛储、持仓结构等。

我们的技术分析大道至简，现在貌似只看K线。

有时候我们技术面的入场点在做套利时可能会左侧入场。

我们挑选的套利组合，如果按照我们设计的交易标的，可能有三五十个，感觉哪个可以做就做哪个。

内外盘套利按照我们的交易模式来说黄金时间已经过了。

期现套利，我们下一步可能准备去涉及。

日内套利对冲，我们更多的是做高抛低吸的模式，隔夜更多的是做一些顺势的交易。

经常出入金主要是银行让我们配合工作。

我们力争做到的日内仓位，在行情方方面面配合的情况下不超过75%，隔夜的仓位一般控制在30%以内。

我觉得只要做细，回撤肯定是能控制好的。

我们选取的方式就是用降低收益率的代价来控制风险。

如果不出什么意外因素，应该可以保持(绝大部分月份盈利)。

我们团队现在有十二个人，分工上就是决策、交易、风控、反馈。

一般情况下我们是盈利适度减仓，所以我们注定成不了明星。

如果是资产管理，我们首先认同是肯定要团队运作，我觉得个人做资产管理是靠不住的。

第一，道德品质，第二，踏实勤奋，第三创新精神。

我们现在一直在为管理多少目标位的资金规模来考虑交易模式。

做资产管理讲得实在一点，就是两点，一个是名一个是利，把这两个问题在核心团队成员中都解决好，才能够持续的稳固。

若要联系海证投资磊磊-聂磊，与其开展大资金套利对冲方面的资产管理合作，期货中国网可为您预约，联系电话：0571-85803287

期货中国1、海证投资您好，感谢您在百忙之中接受期货中国网的专访。您工作以来一直专职做期货，您觉得期货的哪些魅力吸引了您？

海证投资：最早的时候对期货没有很靠谱的认识，也是歪打正着地进入这个行业。刚开始是从期货公司的经纪人做起，后来在具体的工作中发现这是一个资金游戏，感觉比较刺激。资金的波动，方方面面的东西，包括行业里一些同事的交流，都让我觉得这里有一定的发展前景。而且那时在期货公司也天天接受领导的洗脑，“我们期货是一个朝阳产业，以后的前景无限广阔。”第一、二年主要做期货业务员、经纪人，在过程中间也接触了一些客户，包括吴江的七都的一些客户。接触之后发现赚钱并不是那么好赚。后来可能因为我们接触客户的层次有所提升，当我们跟在苏州范围的大型客户做了一些接触后，感触颇多。2006、2007年资金量没那么大，千万级已经算大客户了。那时候我们还比较年轻，感觉锻炼也挺大的。做期货的第一年可能只是把它作为一个谋生的手段、工作来做，做了一两年后发现，可以把它当成事业来做。刚开始从事经纪工作，然后在过程中琢磨一些交易方法。很多事情都是这样的，随着你对它琢磨越加深入，你对它的兴趣也越大，慢慢地就觉得，这个东西还是很有魅力的。所以再做到第二、第三个年头其它的工作都不会去做了，一直做到现在。

期货中国2、您对期货市场的理解是“大道至简”，为什么您会用这四个字来形容？

海证投资：这跟多年的期货交易有关，经过屡败屡战，屡战屡败，总结出来的一些经验。期货交易说到底，还是概率和盈亏比的问题。实际上能否控制好概率和盈亏比，可能就是期货盈利和亏损的根本区别点。行情判断的准确率，权威机构都做过统计，准确率高的也就只有六十几，主要还是看胜算和盈亏比的合理把握。“大道至简”的道理说到底就是合理地把握概率和盈亏比。

期货中国3、进入期货市场后，您一开始就做双边套利还是也曾做过单边投机？您觉得双边套利和单边投机最大的区别是什么？

海证投资：一开始的时候单边投机也做过。但那时候觉得做单边投机的优势不是很明显，也没有形成一套完整的交易模式，所以赚赚亏亏，亏亏赚赚，最后只是打个平手。

双边套利和单边投机最大的区别：单边投机是对价格走势的判断，双边套利是对差价走势的判断。如果从风险的角度来讲，单边投机的风险肯定要比双边套利的风险大很多。我们也有一个逐步接受的过程，以前从做单边投机开始转到做双边套利的时候，认为套利的风险简直可以忽略不计。再后来发现，套利要分析的东西是方方面面的，对套利的风险有了足够的认识和准备。虽然我们现在认为，做套利的风险也是比较大的，但和单边投机的风险比还是要小很多。当然不排除，套利中间遇到一些逼仓行情，这个风险可能比单边投机还要大。另外一点，从我们交易的过程中到现在，做双边套利和做单边投机可能有一个很大的认识误区，很多人认为，做双边套利风险小，单边投机风险大，在这种认知下进行操作，结果在做套利亏了大钱。现在举办的各种实盘大赛，也有套利组，我们看了一下套利组的亏损概率可能比单边还大，套利第一名、第二名的成绩和单边的第一名、第二名的成绩没法比，但有一点是可以肯定的，十个做套利，可能有八个是亏钱的。这有可能是因为很多高手没参加，但从参加的数据来看，我觉得很多人对套利风险的认识上还是有提升空间的。

期货中国4、您曾经创造了2年多从6万到1000万的交易记录，这是什么时候发生的事？获得这么高的收益，当时用的应该是单边投机的交易模式吧？当时获得巨大收益的核心原因是什么？

海证投资：准确的说是从十三万亏到六万，六万再做到一千万。十三万做到六万也是做套利亏掉的，是做橡胶套利和大豆两把。而从六万做到一千万确实是套利做出来的，很多人觉得有点不可思议。时间主要是08、09、10三年时间，08年主要还是奠定基础阶段，如果把资金曲线拉出来，09、10年属于快速发展阶段。当时取得巨大收益的核心原因（这就跟做实体、实业一样），我们的交易模式，在当时的情况下，算比较超前，所以能取得相对比较好的收获。当时我们的交易模式和传统意义上的套利还是有一些区别，我们关注更多的是当日盘面的一些波动，正好09年、10年是属于期货市场资金快速涌入的时候，它日内的一些行情波动率也比较大。

期货中国5、您表示您在期货市场中最想赚的那部分钱是“不合理差价”，这是否是您专注做套利的原因之一？除了这个因素之外，请问是否还有其它的原因？

海证投资：捕捉不合理的差价是专注做套利的原因，这是肯定的。我觉得，对价格高低的把握非常困难，虽然对不合理的差价的把握也不是那么容易，但是相对比把握价格的高低要容易些，也就是通常说的更好驾驭一些，这就是专注做套利的原因。除了这个原因之外，我觉得这和做实体是一样的，还是要做自己熟悉的东西，不熟悉的东西，虽然看到人家也赚了很多钱，但如果自己不具备能力，可能做下来也不见得会有好的结果。我们做套利做了这么多年，相对而言方方面面的东西考虑得更加全面一些，因此也一直从事套利交易，希望在套利这个领域，成为一个相对专业的投资团队。

期货中国6、虽然套利是低风险的交易，但依然存在一定的风险，那么您觉得套利交易的风险主要有哪些？同时应该如何去应对和控制这些风险？

海证投资：套利风险主要跟套利交易的标的有一定关系，假如做股指、铜或有色，如果做正向可能持有成本作为一个根本点，如果反向的话，可能跟一些资金面分析有关，如果我们做一些商品，中间的风险还是很多的，而且有的时候深不可测，可能会非常大。具体地讲，在套利过程中可能因为一些基本面因素的变化，比如国家的收储政策、抛储政策突然出来，对某个月形成了巨大的价格支撑、或者巨大的价格打压，落实到合约上，差价会出现快速的变化，如果有人方向看反了，他的亏损可能相当大。我们做到现在，感觉郑州交易所的很多品种做套利很有可能会爆仓。这是一个风险点，另外一个风险点就是资金面的拉动，这也可能是导致套利发生亏损的重要原因。目前我们讲操作，都会说基本面结合技术面，但是作为普通交易者，对基本面的掌握相当薄弱，信息也是不对称的，往往做进去以后，遇到有些相对大的资金去朝你的反向拉，如果仓位过重，很有可能会在你还没有取得利润的时候已经被出局了，也就是死在黎明前。所以资金面的拉动，也是套利交易中的一个风险点。再延伸出来，做套利还有一个风险，就是资金管理的风险。很多人认为做套利资金管理相对可以宽松一点，事实上很多人就倒霉在这上面。如何应对和控制这些风险，我觉得这应该不是一个技术问题，技术上解决不了。像我们有一个最大止损线，这个最大止损线不是由我们决策人员去决定的，流程上我们有风控人员会去做。操盘人员感觉不对的时候允许提前止损，如果到了最大止损线这个位置仍旧没有止损，我们的风控人员会把它止损掉。这个东西不需要商量，不能讨价还价，操盘人员肯定会论证对自己持仓方向一致的理由，往往这个时候就会出问题。应对和控制这些风险，最后要有一道防线，如果能坚持做好，不说赚多少钱，至少可以不亏钱。

期货中国7、您在做套利期间是否有过较大的亏损？如果有，是因为行情的原因还是人为的因素造成的？

海证投资：出现过，就是刚才提到的十三万亏损到六万，应该算较大的亏损了。这肯定是行情原因加人为原因造成的。如果行情原因判断对，肯定不会发生亏损。一开始行情判断错了，人为原因就是没有及时止损，一路扛就会发生比较大的亏损。行情判断错是第一步，第二步就是人为原因没有及时采取措施。