动力煤

供需宽松格局未改，动力煤价格中枢下移

——2023年下半年动力煤期货行情展望

我们的观点：

展望2023下半年，我们预计动力煤价格将延续弱势格局。需求方面，总用电需求增速维持稳定，同比增量有限。供应方面，在保供稳价的大背景下，国内原煤供应维持高位，电厂库存显著高于往年同期水平，电厂补库意愿较差。从海外来看，随着海外煤炭价格下行，进口煤对沿海电厂冲击明显，动力煤价格中枢继续下移。

我们的逻辑：

需求方面，总用电需求增速维持稳定，同比增量有限。从用电结构来看，水电受降水量的影响下半年发力情况存在不确定性，但太阳能、风能、核电等新型能源发电量的持续发力，使其占总发电量的占比逐步上升，对火电形成替代。对于非电行业而言，钢铁、建材及化工用煤需求受到终端需求改善力度相对有限的制约，对煤炭需求增量不足。

供应方面，供给端延续宽松格局。国内供应端，保供稳价政策仍在持续发力，晋陕蒙主产区煤炭产量维持高位运行，终端库存端，电厂煤炭库存显著高于往年同期水平，电厂补库意愿薄弱。从进口来看，随着海外煤炭价格下行，进口煤对沿海电厂冲击明显，进口煤和国内煤存在价格竞争，使得国内煤价进一步承压，动力煤价格中枢继续下移。

结论及投资展望：

从2023下半年价格波动来看，预计秦皇岛港口动力煤5500大卡价格核心波动区间为650-1000元/吨。

关注的风险点：

宏观政策刺激需求激增将打破区间上沿，系统性的金融风险将打穿区间的下沿。

国泰君安期货 

主观CTA产品专家、

国泰君安期货煤焦高级研究员

金韬

Z0002982

联系人：刘豫武 F03108195

>>以上内容节选自国泰君安期货已经发布的半年报《供需宽松格局未改，动力煤价格中枢下移——2023年下半年动力煤期货行情展望》，发布时间：2023年7月，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

钢材

需求结构重塑，节奏重于方向

——2023年下半年钢材期货行情展望

我们的观点：

我们认为2023年下半年或延续整体筑底修复的格局。需求结构的分散使得基建、制造业及出口将继续分担房地产的下行压力，而房地产前端下行斜率或将放缓，整体需求或延续上半年的温和复苏，同比将实现正增长；供应端或面临一定的行政约束，整体供应增长空间受限。下半年整体钢材价格重心或有小幅上移，但考虑到成本端煤炭的让利，高点或难以高于上半年，钢厂利润或有小幅修复。

供应方面，从总量来看，下半年供应端或再度面临行政干预，压制产量高度，全年粗钢产量增长空间有限；从结构来看，2021年开始建材产量占比快速下降，需求结构的改变倒逼钢厂建材产量转移至其他品种，进入2023年后此种变化仍在持续，供应结构发生较大改变，建材产量下降，工业材产量增长，这也反映出钢厂在总量和结构上调整的灵活性，即使没有行政干预，钢厂在市场化环境下应对也较为及时，供应端难以积累出持续矛盾；

需求方面，房地产后端销售和竣工在上半年有一定程度修复，虽然传导至前端尚需时间，下半年房地产前端虽有进一步下行压力，但下行斜率最大时已过，后期或面临下行斜率放缓逐步寻底的过程，进一步恶化空间不大；基建是房地产下行周期中重要的托底力量，虽然地方政府存在一定的财政压力，但国家对于基建支持的决心依然较大，下半年基建或维持平稳，下行压力并不明显；制造业及出口仍存较大韧性，上半年制造业内外需求共振复苏，虽然下半年外部或有环比走弱的压力，但内需的进一步增长或能形成对冲，钢材直接出口受益于出口结构的稳定，全年仅有小幅下降。

2023年下半年现实端仍将围绕弱复苏主线延续，仍需要警惕预期端的上下摇摆，重心或有小幅上移，但成本端尤其是煤炭重心的大幅下移相对确定，这或将在一定程度上抑制上行高度。

策略方面，参照上半年高低点为主，全年或呈现宽幅震荡格局，但考虑到现实端的复苏，节奏更为关键，阶段性逢低做多思路为主，策略上待限产政策明确后可逢低做多钢厂利润。

国泰君安期货

黑色研究行政负责人、

高级研究员

马亮

Z0012837

联系人：张钰 F03087591

>>以上内容节选自国泰君安期货已经发布的半年报《需求结构重塑，节奏重于方向——2023年下半年钢材期货行情展望》，发布时间：2023年7月，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

铁矿石

需求表现或好于预期，但价格高度受平控压制

——2023年下半年铁矿石期货行情展望

我们的观点：

我们认为2023下半年铁矿石或呈现出需减供增的趋势，供需较上半年边际转弱，供应端存季节性增量，国内可能的平控或将压制需求高度，价格或维持宽幅震荡格局。

我们的逻辑：

供应方面，从总量上来看，2023年供应端同比有一定程度的增量，其中海外主流矿+800万吨，非主流矿+2000万吨，国产矿+400万吨，合计+3200万吨；从节奏上来看，主流矿供应增量集中体现在上半年，而下半年预计非主流矿和国产矿仍有一定同比增量的空间。

需求方面，从海外来看，在经历了2022年需求的大幅下降后，虽然整体需求依然疲弱，但考虑到2022年的低基数，降幅或将有所收窄，预计全年海外铁矿石需求减量为1392万吨；从国内来看，市场对于全年平控的预期依然较强，因此全年需求节奏或呈现出前高后低的格局，考虑到废钢增量相对有限，预计全年铁矿石需求量将较去年持平。

投资建议：

我们认为2023年铁矿石的价格重心较上半年相似，全年维持宽幅震荡格局，下半年铁矿石主力合约价格运行的核心区间为700元/吨-900元/吨。

策略方面，建议以区间策略为主，若平控落地，或主要沿价格区间下沿运行。

国泰君安期货 

黑色研究行政负责人、

高级研究员

马亮

Z0012837

联系人：张广硕 F03096000

>>以上内容节选自国泰君安期货已经发布的半年报《需求表现或好于预期，但价格高度受平控压制——2023年下半年铁矿石期货行情展望》，发布时间：2023年7月，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

硅铁、锰硅

供需趋弱，修复有度

——2023年下半年硅铁、锰硅期货行情展望

我们的观点：

我们认为硅铁和锰硅在2023年下半年在宏观政策预期强化且产业链终端需求存边际增量的预期带动下，双硅受宏观情绪渲染和下游利润传导存阶段走强的可能。但是考虑到其环比宽松的供需格局和相对坚挺的成本表现，双硅价格面临的独立向上驱动或继续存有不足，价格涨跌均相对受限，整体或呈现强宽幅震荡格局。

我们的逻辑：

2023年下半年，硅铁和锰硅面临的供需格局仍有进一步宽松的趋势，产业持续性缺口矛盾相对不足。供应而言，硅铁和锰硅的产能均相对偏冗，生产受需求和利润引导为主，客观约束不足。需求而言，双硅下游钢材在终端需求小幅增长和生产按全年平控目标推进的预期下，向双硅兑现的需求或存在环比收缩压力。就成本估值而言，考虑到硅铁和锰硅的主要成本项进一步走弱的空间较为有限，成本韧性一定程度上或制约硅铁和锰硅的价格下方空间。

落实到价格运行逻辑，硅铁和锰硅在宏微驱动分化中，价格波动或随之加剧，但运行区间或相对受限。我们认为硅铁和锰硅在2023年下半年可能存在以下几个特点：a.宏观驱动明显，在双硅静态矛盾相对出清的基础上，宏观政策预期的形成以及终端需求边际修复的向上传导可能为双硅阶段价格运行带来向上助力；b.产业供需偏弱，宽供需格局很大程度上制约双硅的利润幅度和价格高度，可能在阶段现实验证和产业利润偏离过程中加剧双硅价格的向下回调压力；c.成本表现坚挺，双硅生产过程中的主要成本构成虽然面临的定价逻辑有所差异，但是在当前位置上进一步深跌空间均或较为有限，成本表现韧性从估值角度或对双硅的底部空间形成制约。因此，在多空驱动并行、上下空间相对受限的产业环境中，双硅下半年或以强宽幅震荡的思路对待。

投资建议：

1.关注宏观预期形成、兑现以及证实和证伪带来的涨跌机会。2.关注下游粗钢平控政策落实带来的直接需求冲击、钢厂利润扩张和双硅价格承压的机会。3.关注成本运行空间，把握跌破合理成本位时的市场买入机会，和与市场宽供需格局相背离的高利润做空机会。2023年下半年，硅铁期货主力合约的核心价格运行区间可能为 6500-8000 元/吨，锰硅期货主力合约的核心价格区间可能为6300-7500 元/吨。

国泰君安期货 

黑色研究行政负责人、

高级研究员

马亮

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联系人：张钰 F03087591

>>以上内容节选自国泰君安期货已经发布的半年报《供需趋弱，修复有度——2023年下半年硅铁、锰硅期货行情展望》，发布时间：2023年7月，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。

焦煤焦炭

需求缺乏弹性，供应冲击下煤焦延续弱势

——2023年下半年焦煤、焦炭期货行情展望

我们的观点：

展望2023下半年，煤焦需求缺乏弹性，供应冲击下煤焦价格延续弱势。供应方面，国内原煤产量稳中有增，炼焦煤边际增量虽相对有限，但考虑到中间煤种的回流以及海外进口的有效补充，煤焦供应将维持高位。需求方面，受终端需求改善疲弱的影响，高炉铁水产量上升空间有限，煤焦需求回升缺乏弹性。钢厂、焦化厂的低利润也使得产业链对煤焦的补库意愿薄弱，煤焦价格将延续弱势。

我们的逻辑：

供应端，国内原煤产量稳中有增，产量绝对值延续高位。相比而言，国内炼焦煤产量的增量虽相对有限，但在全煤种逐渐宽松的背景下，中间煤种的回流会拖累炼焦煤价格下行。从进口来看，2023年上半年蒙古炼焦煤供应显著高于2022年同期，直接冲击山西地区炼焦煤定价。从海运煤市场看，俄罗斯煤、澳大利亚炼焦煤的进口也对沿海地区的煤焦供应造成显著的冲击。

需求端，受终端需求改善疲弱的影响，高炉铁水产量上升空间有限，2023年上半年的铁水高点，在下半年持续突破有较大难度，煤焦需求回升缺乏弹性。从库存的绝对值来看，钢厂、焦化厂的煤焦库存位于低位，但这是产业链主动去库存的结果，目前钢厂、焦化厂的低利润使得产业链对煤焦的补库意愿薄弱，煤焦价格将延续弱势。

结论及投资展望：

从2023下半年价格波动来看，其核心波动区间为，焦炭期货主力合约1700元/吨-2400元/吨，焦煤期货主力合约1000元/吨-1500元/吨。

关注的风险点：

宏观政策刺激需求激增将打破区间上沿，系统性的金融风险将打穿区间的下沿。

国泰君安期货 

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国泰君安期货煤焦高级研究员

金韬

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联系人：刘豫武 F03108195